Perché BCE e Fed fanno bene a non alzare i tassi di interesse

La Banca Centrale Europea e la banca centrale americana, la Fed, hanno deciso di lasciare per ora invariati i tassi di interesse nonostante l’aumento dell’inflazione: nei dodici mesi terminanti ad aprile, i prezzi nel vecchio continente sono aumentati del 3%; a marzo quelli nel nuovo continente del 3,3% . Hanno fatto bene queste banche centrali a non stringere la politica monetaria? E cosa dovrebbero fare in futuro? Prima di rispondere faccio una premessa. Ci sono economisti e politici che pensano che le banche centrali debbano sempre evitare aumenti dei tassi di interesse perché questo “fa male all’economia”. Di solito li si chiama “colombe”. Ci sono pure economisti e politici che pensano che sia sempre troppo tardi per aumentare i tassi di interesse perché “garantire la credibilità della moneta è prioritario”. Sono i “falchi”. Io non appartengo a nessuna di queste due categorie. Quando vi dico che, secondo me, hanno fatto bene le due banche centrali a non alzare i tassi di interesse, e che dovrebbero pensarci due volte prima di alzarli in futuro, nonostante l’inflazione sia al di sopra dell’obiettivo del 2%, dovete leggere questa mia affermazione alla luce della critica che, invece, ho mosso a fine 2021 alla BCE quando sostenni che stava ritardando troppo l’aumento dei tassi di interesse di fronte alla crescente inflazione. Il fatto è che la situazione attuale è ben diversa da quella del 2021-22. In quella occasione l’inflazione, che cominciò a crescere nella primavera del 2021, era in buona parte dovuta a una domanda che, spinta a livello mondiale da politiche ultra espansionistiche intraprese da banche centrali e governi un po’ di tutti i Paesi, si stava riprendendo dalla crisi Covid più rapidamente di quanto stesse facendo l’offerta, ancora frenata da vari “colli di bottiglia”. Questo squilibrio tra domanda e offerta si era manifestato prima di tutto in un aumento del prezzo delle materie prime, di tutte le materie prime. Questo aumento dei prezzi delle materie prime aveva fatto pensare a uno shock di offerta, ma l’aumento dei prezzi era partito da lì solo perché il prezzo delle materie prime registra prima di altri prezzi gli squilibri tra domanda e offerta . Poi, nella primavera del 2022, era arrivato anche lo shock di offerta , ma tutto era partito un anno prima dalla domanda. Ora la situazione è ben diversa. Si tratta di un puro shock di offerta. In una situazione in cui l’inflazione europea era più o meno in linea con gli obiettivi, Hormuz ha chiuso e il prezzo degli idrocarburi è aumentato con effetti diretti sul prezzo dei carburanti, sui costi di trasporto e, quindi, su altri prezzi che ne risentono più rapidamente . In questa situazione una banca centrale dovrebbe aumentare i tassi di interesse solo se ci fossero segni di una rincorsa tra prezzi e salari. Il tentativo dei salari di recuperare il potere d’acquisto perso per l’aumento del costo delle importazioni, un costo effettivo che il continente deve pagare, sarebbe riversato dalle imprese sui prezzi aumentando permanentemente il tasso di inflazione e le relative aspettative. A parità di interessi nominali, si ridurrebbe in questo caso anche il rendimento atteso degli investimenti finanziari, riducendo l’incentivo a risparmiare e aumentando la domanda: sono i cosiddetti “second round effects”. Non ci sono, per ora, segni di tali effetti. Peraltro, l’aumento del greggio ha, di per sé conseguenze recessive: aumenta la tassa che l’Europa paga sugli idrocarburi importati e questo riduce il potere d’acquisto di famiglie e imprese. L’inflazione tende a essere moderata dal conseguente calo della domanda. In questa situazione la BCE dovrebbe evitare di alzare i tassi di interesse, almeno per il momento. È possibile però che i falchi della nostra banca centrale prevalgano, anche per la perdita di credibilità delle colombe che nel 2021 l’ebbero vinta nel sostenere che non fosse necessario aumentare i tassi. Paradossalmente, l’errore, in senso troppo espansivo, fatto in quella occasione, porterebbe a un errore, in senso troppo restrittivo, in questa fase congiunturale.

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Carlo Cottarelli